冈拉克：赤字、衰退、失业和迫在眉睫的危机

联邦赤字已经高达 GDP 的 6%。但如果经济衰退袭来——正如杰弗里·冈拉克担心明年会发生的那样——失业率将会上升，赤字和政府为此支付的利息将削弱经济。

冈拉克通过名为“规范”的网络广播向投资者发表讲话，重点是他的旗舰总回报基金 (DBLTX)。该网络广播中的幻灯片可在此处获取。冈拉克是洛杉矶双线资本的创始人兼董事长。

冈拉克曾经经常光顾圣莫尼卡一家名为 Norms 的餐厅，这家餐厅的座右铭是“我们从不关门”。直到 2013 年被出售为止。社会规范和制度被认为是永恒的，但他表示，未来十年美联储的情况不会如此，因为它面临着为赤字融资的挑战。其他机构——警察、最高法院和总统——也将面临类似的挑战。冈拉克说，对这些机构的支持已经处于历史最低水平。

“我们赖以生存的准则之一就是债务，”他说，“这种情况不能再继续下去了。”

他表示，美国所依赖的债务融资计划将会结束，并且将会有一个更好的地方——一个“新的转折”。但冈拉克没有透露那是什么，也没有说明这些机构将如何演变。

赤字困境

尽管第三季度 GDP 增长强劲，但联邦赤字仍占 GDP 的 6%。

但冈拉克表示，当经济衰退时，赤字就会更大，特别是自 2000 年以来。

当经济衰退袭来时，赤字平均增长 5.1%。但纵观 2000 年以来的最近三次经济衰退，赤字增长了 9.4%。他表示，5.1%的增长意味着四五年内将出现3.5万亿美元的赤字，但使用9.4%的增长率意味着赤字将占GDP的20%。

当你把赤字和失业率放在一起看时，事情就变得更加麻烦了。在经济衰退期间，两者都同时上升，至少直到 2015 年左右。此后，失业率下降，但赤字上升。

冈拉克表示，如果失业率上升至5%（目前为3.9%），赤字将会“大幅”扩大。

冈拉克表示，由于赤字增长和利率上升，联邦利息占收入的比例正在“垂直”增长。但在 20 世纪 80 年代，这一数字更高，当时的利率要高得多，如下图所示：

国会预算办公室表示，未来十年联邦利率将从税收收入的 13% 升至 20% 以上，但冈拉克表示，这是基于乐观的假设 — — 比如不会出现经济衰退。

联邦赤字利息平均利率从 2022 年初的 1.42% 升至 3.10%，国会预算办公室不认为该利率会进一步上升。

冈拉克表示，国债自十月底以来一直在上涨。但他表示，如果美联储维持“长期走高”的政策，并且利率稳定在目前水平附近，赤字压力将会更大。

经济衰退即将来临吗？

冈拉克表示，各种指标“看上去更加经济衰退”。

2-10 收益率曲线在经济衰退前两年发生反转，然后在经济衰退开始前恢复反转。冈拉克表示，该指标倒挂了108个基点，随后收益率曲线变平，但随后又重新倒挂至48个基点。他说，未来几个季度可能会出现逆转。但要使其成为衰退信号，它必须保持反转“一段时间”，然后再反转。

他说，从历史上看，失业模式表明我们可能已经陷入衰退。

冈拉克表示，费城联储同步指数是衰退的。失业率是一个同步指标。当其 12 个月移动平均线开始上涨超过 0.5%（实际情况）时，就预示着经济衰退。当失业率超过 36 个月移动平均线时，就可以判断为经济衰退。他表示，这一信号应该会在 2024 年第一季度或第二季度发出。

冈拉克表示：“经济衰退有可能到来，赤字将成为一个永无休止的问题。”冈拉克表示，未能找到解决赤字问题的办法可能是 35 名国会议员不寻求连任的原因。

债券市场和住房

货币市场基金中有大量资金“在场外”。但他表示，这不会用于 ARKK 或“宏伟七”类型的投资。他表示，这些现金对于期限较长的国债来说是利多的。

冈拉克表示，由于需求不足，债券收益率一直上升到十月底，但情况已经发生了变化。投资者寻求较长期限更高利率的需求正在推动债券市场上涨。

随着抵押贷款市场利率上升，住房供应减少，房价升至高位，超过 2022 年的水平。冈拉克表示，如果抵押贷款利率降至 5.5%，住房供应将会增加，价格将会恶化。

随着抵押贷款利率上升，抵押贷款支持证券（MBS）的价格下跌。他说，现在不存在提前还款的风险。 “机构MBS市场不存在风险，”他说。 “你不必担心提前得到报酬。”

铜/金比率预测 10 年期收益率为 2.75%。但冈拉克表示，随着经济疲软，债券价格出现上涨。但由于赤字问题，这种反弹不会持续下去。

核心 CPI 通胀率为 4%，总体通胀率为 3.2%，冈拉克表示，到 2024 年中期，通胀率将保持在 3% 至 4% 的范围内。那么到 2024 年初夏，通胀将达到 2% 左右的水平。

如果避开 CPI，通胀率已经达到 2%。 Zillow 租金指数领先业主的租金指数相当于 CPI 的租金组成部分。 Gundlach 表示，Zillow 数据显示住房部分下降了 4%，这意味着 CPI 不会出现通胀，支撑了债券价格的走强。他说，根据凯斯希勒的数据也可以得出同样的结论。

美联储主席杰罗姆·鲍威尔喜欢“超级核心”PCE（不包括住房部分），而且它已经低于 4%。

其他指标，包括总体和核心生产者价格以及进出口价格均非通胀。

他表示，根据纽约联储全球供应链数据，供应链瓶颈已经消失。

美联储不会等到PCE低于2%才开始降息。它担心收益率曲线倒挂及其对银行利润的影响。高利率也削弱了小公司的盈利能力。冈拉克表示，这种压力将成为即将到来的经济衰退的一个因素，限制美联储利用货币政策来帮助经济的能力。

现有房屋销售价格中位数的每月抵押贷款付款为 2,300 美元，远高于过去 25 年中的任何时候。住房负担能力非常低。三年前，买房更便宜，但现在除了全国少数地区外，租房更便宜。

待售房屋销售指数处于 22 年来的最低点。

正在建设的房屋数量，无论是单户住宅还是多户住宅，都在减少。但这些数字仍然很高，这表明房价疲软。

冈拉克简短地谈到了商业房地产（CRE）。商业地产市场由多个行业组成，它们的表现各不相同。但总体而言，办公空间拖欠率已上升至 CMBS 的平均水平，表明存在相当大的困扰。大多数其他行业（工业、多户住宅、住宿、零售）的拖欠情况都还好。

他说，写字楼物业拖欠率持续上升，因为许多公司正在缩小员工规模，买家占据了这些空间。

大多数商业地产贷款的办公空间归银行所有。

Robert Huebscher 是 Advisor Perspectives 的创始人，也是 VettaFi 的副主席。