余震经济中宏观趋势的转变

PIMCO 的全球顾问委员会讨论影响全球长期前景的经济和地缘政治因素。

太平洋投资管理公司全球顾问委员会的成员由世界知名的宏观经济思想家和前政策制定者组成，最近参加了太平洋投资管理公司年度世俗论坛的讨论，讨论了可能在五年内塑造全球经济的关键因素。董事会的见解为太平洋投资管理公司的投资流程提供了宝贵的意见，他们提出的观点有助于为最新的长期展望“余震经济”提供信息。下面的讨论是从他们广泛的谈话中提炼出来的。

问：哪些全球宏观经济和地缘政治趋势可能会产生长期影响？

答：我们看到三个巨大的转变。首先，我们正在从以美国霸权为中心的单极世界转向美国仍然是主导国家但也有多个权力中心的多极世界。其次，我们正在从过去30年的新自由主义经济学转向新重商主义经济学，在新重商主义经济学中，国家在不同程度上对贸易、技术、产业政策等进行更多干预。第三，部分正因为如此，我们正在从超全球化时代转向我们所谓的“低全球化”时代，供应链更短，回流和“朋友回流”盛行，但去全球化却没有。而不是“减速”（因为服务贸易正在上升）。

这三个变化的背后是日益高涨的民族主义——例如美国优先（或购买美国货）、中国优先、俄罗斯优先。这种心态将世界视为“我们”与“他们”之间的斗争，并从通过贸易实现双赢的经济转向“你必须输我才能赢”的零和局面的主导地位。这种民粹主义甚至仇外主义的民族主义和保护主义将减少全球贸易，减缓全球增长，并遏制通胀和财政压力，但如果它们不留任何合作空间，即使气候变化等全球问题出现，也可能造成生存危机。 、大流行病防范或金融稳定需要全球应对。

我们还看到了一种新的“资源民族主义”，因为拥有金属资源的国家在争夺需求材料的竞赛中采取了更多的国家控制，例如印度尼西亚的镍、秘鲁和智利的铜、刚果民主共和国的钴以及稀有金属。地球在中国。

在日渐衰落的单极世界中，传统依附关系正在减弱，印度等国家正在与美国、俄罗斯和中国相互对抗，我们看到机会主义的联系正在形成和增加：金砖国家集团的扩张超出了巴西、俄罗斯这五个国家的范围、印度、中国和南非；不断发展的沙特-中国联盟，以及南非-俄罗斯-中国的军事合作。与此同时，由于专注于区域和双边联盟，美国似乎对利用其帮助创建的国际机构（包括二十国集团、国际货币基金组织和世界贸易组织）不太感兴趣。

人工智能和相关技术实施的巨大进步可能会在长期前景结束时提高生产力和增长，但最终，上述所有这些地缘政治趋势都有助于解释和强化当前对全球增长放缓的预测。

问：未来五年俄乌冲突可能如何发展？

答：从长期来看，很难预见俄乌冲突将如何解决，甚至能否解决。需要考虑三种情况。第一种情况是俄罗斯或乌克兰在战场上取得决定性胜利，结束战斗，但我们认为这种结果的可能性很小。第二种情况是通过谈判停火或撤军并在商定的边界上达成解决方案，这种可能性约为 30%。最有可能的情况是与仍在东部和克里米亚部分地区的俄罗斯军队发生冻结冲突和零星战斗，但控制线几乎没有变化。这是 50% 或更高的概率。

我们认为，俄罗斯总统普京实施核升级的风险很低，因为他的盟友已提出反对意见，并强调了俄罗斯采取如此激进战略的代价。然而，从理论上讲，如果俄罗斯失去足够多的领土，普京在入侵方面没有任何表现，这对他来说可能是一个威胁政权的局面，这仍然是可能的。但那么，俄罗斯军方真的会执行核威胁吗？

这次入侵使俄罗斯军队遭受重大打击，可能需要几十年的时间才能重建。然而，俄罗斯可能会通过导弹和无人机袭击无限期地将乌克兰人口和关键基础设施置于危险之中，并可能阻止或试图阻止乌克兰恢复正常。与此同时，乌克兰正在寻求加入北大西洋公约组织（NATO），并获得西方更强有力的支持，以提供更好的装备和培训。尽管如此，所有迹象都表明冲突已被冻结，从长远来看，这对乌克兰来说是一场悲剧。

问：美元的长期前景如何？

答：市场专家猜测美元因多种原因而被废黜。今年围绕美国债务上限的争论引发了此类评论，但回到2011年，当我们密切关注债务上限时，该国似乎接近违约——甚至促使评级机构标准普尔下调评级——美元实际上走强。美国债券也走强，反映出投资者担心违约的潜在后果，转向“优质”债券。

可以肯定的是，一些主要国家经常以非美元货币进行支付和收款，专家们也在思考制裁的影响，制裁迫使包括俄罗斯、中国和伊朗在内的一些国家绕开美元。然而，我们没有看到重大的长期影响。

事实上，我们相信美元将继续保持其主导地位，当然从长期来看也是如此。美国拥有最大、最深、最多样化的资本市场，因此美元持有者可以找到放置资金的地方。美国没有资本管制。此外，尽管最近全球经历了这样的情况，但美国的通胀几十年来总体上一直处于低位且稳定。此外，还有经济学家所说的网络效应：人们使用美元是因为其他人都使用美元。最后，没有明显的替代品。

问：美联储2020年最后一次货币政策审查时，美国通胀接近美联储2%的目标，联邦基金利率接近于零。您对 2025 年进行的下一次框架审查有何期望？

答：美联储 2020 年 8 月宣布的框架包括“一段时间内平均通胀率为 2%”的价格稳定目标，以及作为基础广泛和包容性目标的最大就业。通胀语言是在全球金融危机后的十年中利率下限为零以及通胀趋势在大部分时间都低于目标的背景下提出的。因此，美联储表示，如果需要将平均通胀率提高至 2%，它将暂时适度超出目标。

不过，最近通胀过高，而不是过低。在下一次框架审查中，美联储可能会考虑再次修改这一措辞，以表明目标是将中期通胀预期维持在2%或2%左右，这意味着愿意根据需要暂时超调或低于目标，以将预期保持在目标水平。但美联储官员也不希望被解读为改变通胀目标，因为这会损害可信度。因此，官方 2% 的目标应该不会改变。

关于框架和就业，重要的是要承认充分就业很难衡量，应该考虑几个不同的指标。事实上，美联储可能低估了 2021 年劳动力市场的紧张程度，这可能会导致随后的通胀。在下一个框架中，美联储官员可能希望表明他们的决策将是灵活的，同时考虑到衡量充分就业的不确定性以及货币政策的滞后性。

问：继续讨论货币政策和利率，中性利率（即对经济增长影响中性、既不刺激也不阻碍的估计实际利率）的长期前景如何？

答：推动中性利率的力量往往进展缓慢。但全球经济正在发生的结构性转变使得我们有理由预期中性利率（央行行长称之为“r*”或“r-star”）在长期范围内会面临一些上行压力。

有相反的力量在起作用。生产率增长放缓（因去全球化而加剧）、持续的人口压力以及不平等加剧将继续对r*施加下行压力。去全球化还可能导致各国之间的r*更加分散，扭转近几十年来不断上升的相关性。

与此同时，r* 的上行压力正在加剧。随着各国和企业投资于复原力、医疗保健、国防、能源安全、可持续性和降低供应链风险，全球储蓄和投资的平衡正在发生变化。尽管世界上许多主要经济体的结构性财政赤字都在增加，但产业政策和能源转型应该支持相对于GDP的更大投资。美国的通货膨胀削减法案就是一个突出的例子。

此外，我们终于看到自全球金融危机以来盛行的规避风险心态发生了更广泛的转变，因为世界经济的大部分地区都处于流动性陷阱的边缘——在这种情况下，即使是低利率或零利率也无法实现这一目标。诱导储户投资于风险较高、潜在收益较高的投资。这推动了对安全资产的需求，压低了利率。然而，最近，推动通胀和韧性的结构性力量帮助经济体摆脱了流动性陷阱，缓解了对安全资产的过度需求，并增强了中期内r*更高的驱动力。

问：鉴于美国政策制定者对对华投资和贸易的态度，长期来看美国与中国的商业关系将如何发展？

答：美国国家安全顾问杰克·沙利文今年早些时候在布鲁金斯学会发表演讲（请阅读此处的演讲），讨论了去风险和多元化，而不是与中国脱钩。这是一个重要的区别。他表示，美国应继续投资于自身产能和供应链，推动为工人和企业创造公平的竞争环境，同时继续享受与中国的双边贸易。

美国政坛两党都普遍支持对中国采取强硬立场，包括限制半导体、人工智能和量子计算等领域的对外资本投资。美国外国投资委员会（CFIUS）也可能会更严格地审查中国在美国的投资和活动。

华盛顿正朝着将中国视为对手而非竞争对手的方向发展，美国的一些企业一段时间以来一直围绕预期的强硬政策进行情景规划。然而，如果说他们已经为中美竞争的任何结果做好了充分准备，这可能有些过分了。

除敏感行业外，美国企业普遍预计将继续向超过 14 亿中国人推销产品。然而，重要的是要区分一方面是为中国市场向中国出口或在中国生产，另一方面是从中国进口或出口。尽管许多美国企业继续投资前者，但鉴于地缘政治紧张局势，他们对后者似乎越来越谨慎。特别是那些参与关键供应链的企业正在加速中国境外制造设施的发展。

问：欧洲是否采取了与中国类似的做法，并产生了类似的后果？

答：欧洲领导人长期以来一直将与中国的关系视为经济问题而不是安全问题，与美国疏远中国相反，近几个月来几乎每位欧洲主要领导人都访问过北京。他们认识到欧洲的经济联系要牢固得多：对中国的出口百分比大约是美国的两倍，从中国的进口份额也相差不远。

然而，长期的现实是，安全依赖于美国的欧洲很可能会与美国保持更密切的关系，即使“去风险”一词（由欧洲发明，取代“脱钩”并被美国采用） ）对美国的意义更大 — — 即阻止中国的技术领先地位 — — 比对欧洲的意义更大。欧洲和美国不仅通过加强北约而通过共同安全条款联系在一起，而且在导致西方与中国分裂的重大生存问题上也有着共同点，包括知识产权、防止核武器扩散、台湾的未来和人类命运。权利。

一个与数据和技术相关的新问题出现了，可以想象，技术脱钩会导致互联网的分裂。潜在的“一个世界，两种体系”的未来会产生巨大的长期影响，其中两套相互竞争的机构反映了以中国为中心的世界和以美国为中心的世界。为了反击美国旨在遏制其增长和影响力的行为，中国已从赞助“一带一路”和亚洲基础设施投资银行（亚投行）等地区性努力，扩大到与金砖国家和新德里等新的全球机构的合作。开发银行通过全球发展倡议（根据联合国的说法，有 60 多个附属国家）、全球安全倡议和全球文明倡议自行走向全球。

“一个世界，两种制度”的未来可能会带来新的安全挑战，也会给全球贸易带来阻力，而全球贸易的增长速度已经慢于许多人的预期。

问：未来几年中国是否可能对台湾采取更强硬的立场？

答：很大程度上取决于台湾 2024 年 1 月的选举。更广泛地说，中国在世俗视野中对待台湾的基线前景不是使用武力，而是继续利用政治和经济压力来限制台湾与其他国家的关系加强“一个中国”的国际认可。在这种情况下，中国的军队不是用来攻击的，而是用来恐吓的。我们已经在台湾周边进行军事演习时看到了这一点 — — 尤其是对台湾官员与美国举行高调会晤的明显回应

未来五年内，另外两种可能性较小但理论上可能的情况是封锁或入侵。中国军方似乎已经演练过封锁活动，如果真的发生，台湾的弹性也不够——它没有足够的粮食和能源储备来承受长期与国际贸易的隔绝。但中国领导层注意到封锁的国际影响，包括美国可能做出反应的可能性。

再次考虑到国际上的潜在风险和影响以及台湾抵抗的可能性，入侵台湾的可能性似乎更小；乌克兰人民对俄罗斯入侵的强烈反应为世界树立了榜样。然而，任何军事事故或误判都可能加剧对抗风险。

问：最后，人工智能如何影响世俗或超世俗视野中的宏观经济前景？

答：我们承认我们不是人工智能 (AI) 领域的专家，但我们认识到随着时间的推移，它可能会对生产力产生显着的积极影响。内燃机和电气化等通用技术的通常模式是，在发明后需要 20 至 25 年才能完全融入经济。然而，人工智能似乎会被更快地采用，因为它更直接地适应当前的软件协议，而且该技术正在迅速发展。

人工智能可以应用于从制造业到农业的整个经济领域。在短期内，它的最大用途可能是作为医生、建筑师、会计师和编码员等专业人士工作的补充。精通人工智能的技术工人的收入可能会增加，而那些不太熟练或技能较差的人可能会收入减少。因此，人工智能的影响之一可能是加剧人们对收入分配不平等的担忧。

如需了解太平洋投资管理公司对塑造全球经济和市场环境的长期趋势的见解，请阅读最新的长期展望“余震经济”。

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