芯片半导体估值方法汇总

弗里曼 • 2022年8月11日 11:17 • 分析 • 阅读 1424

这两天，美国通过了《芯片与科学法案》，对芯片半导体行业给与了高达2800亿美元的补贴政策，全球的半导体企业几乎都是他们招揽的目标。

同时，还组建了Chip4的四方芯片联盟，美国、日本、韩国、中国台湾，希望垄断高端芯片的制造。

在这种情况下，中证芯片产业指数（H30007）逆势增长，最近3个月涨了20%。这里面的逻辑是什么？

网上各种数据分析很多，弗里曼这里就不说了，说说几条结论和想法.

1、半导体的摩尔定律已经失效，高端芯片的研发工作进展缓慢，中国处于追赶地位，虽然差距很大，但是时间在我们这一边。好比是都去爬山，他们已经开始上山走山路了，路不好走走的很慢；而我们还在通往山的高速上，还没上山，但速度很快。

2、总说半导体卡脖子，首先高端的半导体芯片7纳米以下的，应用场景并不多。其次，这些半导体的上游企业是制造业企业，比如苹果、华为、小米、VIVO、矿机之类的，而这些品牌里面有相当一部分是国产的品牌。只要中国保持制造业的优势，会在产业链的上游保持一定的话语权。

3、半导体里面的细分行业中，制造业占很大的比重，只不过是高端的制造业。中国的制造业有优势，又有那么多的科技人才，需要时间。建厂的成本，人员的成本等各项成本优势我们还是占优一些，产业的转移是大势所趋。就像王传福说的，「高端芯片又不是神做的」。我们最近开始的芯片反腐，也是在制度和环境上给予保证，让政策落到实处。

4、猜想一下未来，美国主导的芯片联盟会占据高端芯片非常大的份额和优势。美国本土、日本、韩国，会主导高端芯片的产能。台湾的半导体产业会向美国进行转移，甚至由于水土不服导致竞争力下降，再叠加地缘风险，出货量可能被韩国、日本超过，优势不在。中国在28纳米以上，车规级芯片等领域会飞速的进步，占据了绝大多数的产能。最终中国不但满足了自身制造业的需要，而且还会出口。

今天重点的讲一下芯片半导体产业如何估值。我们结合中信证券的一份研报《科创板估值方法全景透视》，来总结一下芯片半导体行业的估值逻辑。

半导体设备&材料类公司

国外成熟企业以 PE 为主，国内成长期企业可考虑 PS、PEG 估值。国外成熟半导体设备企业普遍采用常规的 PE 方法进行估值，例如应用材料、ASML 等 PE 多处于 10 倍至 30 倍之间。对于国内成长期企业，尤其是高研发投入企业而言，尽管营收大幅增长，但当期净利润易被高研发费用抹平，可考虑采用 PS、PEG 法进行估值。

IC 制造&封测类公司

制造以 PB 估值方法为主兼顾 PE，封测以 PE 方法为主。制造领域由于国内厂商份额处在较低阶段，导致容易受到上下游及订单影响，业绩波动性较大，且同时考虑其重资产属性及行业本身周期属性，宜采用以 PB 为主的估值方式，估值水平一般在 1-3 倍 PB 之间。半导体制造企业多适用于 PB、PS 兼用 PE 估值方法。封测领域国内企业已较为成熟，一般采用 PE 方法，估值水平通常在 20-40 倍，低于国内半导体其他领域公司的 50-100 倍 PE 水平。

IC 设计类公司

估值方法:根据是否自建晶圆厂，IC 设计厂商又可分为 IDM 与 Fabless 两种模式，随着台积电等晶圆代工厂的兴起，叠加先进制程驱动下晶圆厂资本开支高企，行业目前正向着轻资产、专业性更强的 Fabless 模式进行转变。由于两种模式下的 IC 设计企业财务特征存在差异，我们对其适用的估值方法分别进行讨论:

1)对于采用 Fabless 模式的 IC 设计公司:由于其轻资产与高研发投入特性，一般使用 PE、PEG、PS、PCF 等估值方式。当公司处于业绩快速成长阶段，其净利润为正且保持良好增速时使用 PE 模型;当公司净进入高速成长阶段时可使用 PEG 模型，并根据行业空间、业绩成长确定性等因素给予一定折价或溢价;而当公司处于转型期，盈利表现较差时，可以使用 PS、PCF 估值模型。

2)对于采取 IDM 模式的公司:IDM 企业由于有自己的晶圆生产线，其固定资产占相对比较高，在稳定期或转型期，其估值方式与晶圆代工企业类似采取 PB 模型，有时也可使用 PS、EV/EBITDA 等模型;而在快速成长阶段，IDM 公司的财务特征更接近 Fabless 企业，此时使用 PE、PEG 模型。